福耀玻璃：充分享受行业复苏的汽车零部件龙头
民生证券（2009年9月14日）
投资要点

汽车玻璃业务是未来重点。公司是依托国内汽车行业发展起来的汽车配件一级供应商，在主要厂商附近建厂，目前占据国内汽车玻璃市场一半的分额。汽车玻璃 业务目前产能预计可在1000万套以上，产能不存在问题，毛利随着自供玻璃原片增加会保持在较高水平，我们预计会在36%。

浮法玻璃重点也向为汽车玻璃配套转移。建筑级浮法将逐步退出，福清的一条建筑浮法会转向汽车浮法，随着建筑浮法的退出和汽车浮法比重的加大，浮法的毛利会稳定在20%以上。

公司经营在二季度出现趋势性好转。二季度整个收入收入迅速回升，而且这是在建筑浮法逐渐退出的背景下，汽车玻璃的收入和营业利润上半年都是创新高的， 同时二季度计提2.18亿的海南浮法减值，公司上半年的经营利润也是创新高的，三季度来自整车厂商订单持续增加，公司经营情况好于二季度，费用水平上，公 司的短期借款和长期借款都出现了下降，总计8个亿，我们预计财务费用会下降6000-8000万，另外，出售海南浮法后，未来两个季度的折旧也会减少。

公司战略我们判断仍是立足国内。在全球市场看，还是一个新入者，份额还较低，公司和世界的对手比，目前的优势还是人力成本，而一旦海外设厂，这一优势就不复存在，因此，有效地整合海外营销资源，是短期内最现实的选择。我们认为海外市场目前仍在量变中，还未到质变阶段。

维持“推荐”评级。我们预计公司下半年的经营会继续好转，预计09-11年收入为57.85亿，67.71亿，79.28亿，EPS分别为0.4元 (包含减值损失)，0.61元，0.7元，以9月14日收盘价计算，PE分别是27.5倍，18倍，16倍，目前汽车零部件行业上市公司2009年动态 pe多在18-25倍之间，结合公司所具有的细分行业龙头地位，充分享受行业复苏的可能性，以及历史管理能力，我们维持“强烈推荐”评级，给与25倍 2010年PE，目标价位为15.25元。
福耀玻璃：业绩完全符合预期，长期投资价值突出
招商证券（2009年8月19日）
公司上半年业绩完全符合我们预期，目前短期经营情况良好，财务状况持续好转、毛利率水平较高，同时长期发展趋势明朗；公司估值水平较低，投资价值明显，我们继续维持“审慎推荐-A”投资评级。

业绩完全符合我们预期。2009 年上半年，公司实现营业收入25.47 亿元，同比下降12.1%，实现归属母公司净利润为2.21 亿元，同比下降49.7%，对应EPS 为0.11 元，其中一季度0.05 元，二季度0.06 元，二季度由于公司计提了出售海南浮法玻璃业务的资产减值损失2.15 亿元，影响二季度EPS 为0.11元，即二季度实现营业性EPS 为0.17 元，完全符合我们之前预期。

现金流好转，财务压力逐渐减轻。上半年实现经营性每股现金流0.49 元，同比增长69%，货币资金余额较年初增加0.67 亿元，短期贷款和长期贷款余额较年初分别下降3.67 亿元和4.73 亿元；同时上半年公司财务费用支出为1.14亿元，其中一季度为0.68 亿元，二季度为0.46 亿元，下半年随着存量资产的不断盘活和处理，同时发行短期融资券，财务费用仍将不断减少。

公司专注于汽车玻璃业务的发展战略值得肯定。上半年公司汽车玻璃业务营业收入21.12 亿元，同比增长4.36%，而浮法玻璃业务营业收入为7.68 亿元，同比下降37.73%，公司上半年出售了海南浮法玻璃生产线，并计划投资2.03亿元对建筑级浮法玻璃三线升级改造成汽车玻璃优质浮法玻璃生产线， 显示了公司专注于发展汽车玻璃业务的战略方向。

出口业务发展情况较好，长期将充分受益于国际产业转移。上半年公司北美地区营业收入为2.97 亿元，同比增长2.69%，亚太地区营业收入为4.07 亿元，同比下降17.4%；北美地区汽车及零部件产业受金融危机影响较大，而公司营业收入实现增长，充分证明了我们之前的预期，即北美已停产汽车及零部件 工厂很难复产，汽车国际产业转移的趋势不可逆转。

维持“审慎推荐”投资评级。我们预计公司09 年和10 年的经营性EPS 分别为0.54 元和0.69 元，对应09 年、10 年的PE 估值为18.6 倍和14.6 倍，估值水平低于行业平均水平，投资价值明显。
福耀玻璃09年中报点评：下半年业绩增长潜力强劲
兴业证券（2009年8月18日）
投资要点

事件：

2009 年上半年公司实现营业收入25.47 亿元，同比下降12.12%；实现净利润4.36 亿元(扣除计提海南浮法出让减值前)，同比下降0.8%；扣除海南浮法出让减值准备2.15 亿元后，实现净利润2.21 亿元，同比下降了49.75%；扣除减值后实现每股收益为0.11 元。

分业务来看，汽车玻璃实现营业收入 21.13 亿元，同比增长4.36%，浮法玻璃实现销售收入7.68 亿元，同比下降37.73%。

点评：

公司业绩符合我们预期。公司上半年向中航三鑫折价出售了海南两条600T/D 浮法玻璃生产线，导致了2.15 亿元的减值准备，如果不考虑该减值因素，公司上半年净利润同比基本持平，业绩基本符合我们预期。
营业收入同比下降12.12%：4 条浮法线停产导致浮法玻璃收入下降是主因，汽车玻璃收入则实现增长。

主要是由于 08 年有4 条浮法玻璃生产线停产，大致少了4 个多亿的收入，浮法玻璃收入同比下降了37.73%。

汽车玻璃收入同比增长 4.36%，低于汽车行业约18%的销量增速，主要是由于：(1)随着成本的下降，今年整车厂压价；(2)今年低排量的车型配套较多；(3)由于汇率变动因素，导致今年出口收入少了1个多亿。

公司 09 年上半年综合毛利率达38.47%，同比提升4.85 个百分点，其中收入结构变化是最主要因素，由于4 条建筑级浮法生产线停产，导致低毛利的建筑浮法玻璃收入明显下降，此外，汽车玻璃、浮法玻璃毛利率也有明显提升：

尽管整车厂压价较明显，但在上游成本下降及公司加强管理的情况下，公司09 年上半年汽车玻璃的毛利率为36.47%，同比小幅提升0.46 个百分点，较08 年全年毛利率提升2.74 个百分点(08 年汽车玻璃毛利率为33.74%)。

公司 09 年上半年浮法玻璃综合毛利率为23.35%，同比提升8.59 个百分点，据我们测算，公司上半年建筑级浮法的毛利率16.82%，同比提升约9.4 个百分点；汽车级浮法玻璃的毛利率为29.74%，同比提升6.2 个百分点，主要是得益于重油、纯碱等成本的下降。

公司是全球资源再分配的受益者。我们一直强调在全球金融危机背景下，公司“小批量多品种”的制造模式，使得公司的竞争优势日益显现，中报数据使得我们 观点得到进一步证实。公司09 年上半年出口收入约7 亿人民币，较08 年中期少了7000 多万，据我们了解，主要是由于今年基本没有浮法玻璃出口的缘故，汽车玻璃出口收入则是相对平稳的，如果考虑到汇率变动及降价因素，公司出口销量实际是增长 的，由于09 年国际汽车产量萎缩20-30%，这一数据显现抢了不少国际竞争对手的份额。

我们认为公司下半年业绩增长动力仍强劲。

7 月份汽车销售淡季不淡，单月汽车销量实现63%的增长，公司汽车玻璃收入与汽车产量的拟合度较高，由于汽车产量相对于销量有所滞后，我们预计09 年下半年汽车玻璃产量不会有大的萎缩；

公司上半年抢了不少国际竞争对手的份额，随着海外经济的复苏，公司出口收入将会明显回升；

公司上半年偿还银行贷款约 8 亿元，下半年还将偿还约10 亿元的银行贷款，我们认为这块可节省财务费用4000 万左右(主要集中在下半年显现)，海南浮法出售后今年下半年将不再计提折旧，这将减少3000 多万的折旧。
(注：上半年海南、福清及双辽4 条信实浮法线计提折旧，就导致管理费用增加了4447 万)

维持公司“强烈推荐”评级。我们维持公司09-11 年EPS 分别为0.44 元、0.68元、0.82 元的预测，如果不考虑出售海南浮法的减值，公司09 年经营EPS为0.55 元，目标价位15 元，维持公司“强烈推荐”评级。
福耀玻璃：国内龙头+海外扩张，具备长期投资价值
银河证券（2009年7月27日）
国内竞争优势进一步增强。

产品结构下探，福耀拓展了市场。这不仅有助于公司应对今年整车销量结构的变化，并且进一步增加市场占有率，为今后汽车消费向二、三线地区下沉做出积极准备。

预计公司全年业绩“前低后高”，整车产销差缩小以及中高端市场的恢复，带动公司下半年业绩增长。我们预计公司一季度应是全年的盈利低点，二季度恢复至历史较高水平，下半年有望延续二季度的景气。

公司海外OEM将迎来大发展。我们认为公司海外市场的增长来源于两个层面。首先是国际主要汽车消费市场需求出现底部企稳迹象，09年下半年乃至 2010年，公司将受益于这些市场的回暖。其次，公司已具备充足的厂房、土地储备，未来3年内，将着力海外市场的开拓，预计公司海外市场份额将大幅增加。 国际汽车玻璃巨头面临高成本以及无法适应订单“多品种，少批量”的变化，处于下滑状态。福耀在基础生产能力上与国际巨头并无太大差距，未来将通过抢占市场 份额获得增长。

及早处理海南生产线，有利于公司盘活资产，专注汽车玻璃主业。

考虑到下半年国内汽车销量结构将更有利于公司发展，以及未来3年内海外市场的扩张，我们上调公司2009-2011年的每股收益分别至0.43、0.59、0.73元。维持对公司推荐的投资评级。
福耀玻璃：订单饱和，出口向好
银河证券（2009年7月21日）
得益于国内汽车玻璃的旺盛需求和海外出口业务仍然可观的增长，我们估计09 年公司经营性损益仍可达10.40 亿元，同比增长75.7%，扣除海南浮法玻璃的出售跌价损失，税后获利7.99 亿元。上调09 年每股盈利预测至0.4 元，剔除非经常性损益后的净利0.52 元，维持2010 年每股收益0.62元预测，维持“增持”评级。

从建筑玻璃业务剧烈波动的历史看，收缩建筑玻璃业务、专著于汽车玻璃之核心业务对稳定利润率和盈利水平有积极意义。单从海南浮法线的运营情况看，除非建筑玻璃市场出现意外大幅反弹，未来3 年现金回笼和财务费用节约的价值与当期出售减值损失相比，经济性仍然足够好。

09 年全球经济陷入萧条，欧美竞争企业大量关闭工厂，公司因此而成为主要受益者。随着全球汽车市场竞争的加剧，产品换代加快，单一产品的销量有下降趋势，这要 求上游配套商能够更好地适应小批量多品种的配套变化趋势，而海外竞争对手高度自动化、规模化生产的模式很难适应这一变化，未来竞争中公司灵活而反映迅速的 生产组织优势将进一步凸显。

7 月和8 月订单依然饱和，并未有明显下滑迹象。产品价格有较大幅度下降，其中汇率上升对产品成本的影响估计有1.3 个百分点左右。但预计财务费用将有较大下降，加之浮法玻璃生产线折旧额的下降，我们预计销售净利率水平仍可大致维持稳定。
福耀玻璃：把握长期投资价值
招商证券（2009年7月21日）
两个议案均反映出相对积极因素：

1)出售海南两条浮法生产线。海南两条浮法玻璃生产线受海南电力供应不稳定影响较大，本次出售资产净值6.77 亿元，转让价格4.5 亿元，需要计提资产损失2.27 亿元，虽影响当期EPS0.11 元，但非主业资产的出售，利于汽车玻璃主业长期发展；预计未来公司将不会进入超白玻璃生产领域，同时福清本部已停产生产线有望改造为汽车玻璃生产线；

2)修改公司章程。从修改的结果来看，其更利于对投资者的保护。实际上我们对福耀玻璃的理解已发生改变，即公司经过前几年快速投入后，开始进入合理利 润回报阶段。未来发生资本性开支将相对较小，较高资产负债水平也将逐年降低(09 年一季度付息贷款38 亿元，利息支出3 亿元，预计09 年上半年还款7 亿元，下半年还款11 亿元)，利于公司业绩持续改善。
未来业务增长确定：

1)国内市场平缓增长。福耀玻璃目前占据国内高端OEM 市场70%份额，占OEM 市场总体70%。未来3-5 年之内国内乘用车市场在梯次消费结构的情况下，仍然会维持10-15%的平缓增长，福耀玻璃国内市场仍然会持续增长；2)海外订单持续增长。海外订单的持 续增长主要来源于不可避免的产业转移，即在目前情况下，海外汽车销量大幅下降，相应配套厂关停较多，福耀玻璃凭借技术及成本优势，海外汽车玻璃需求向福耀 玻璃转移相对确定。

盈利预测。维持6 月初中期盈利预测、经营性EPS0.22 元，即二季度单季0.17元；预计09、10EPS 为0.54(经营性EPS 不考虑资产计提损失)、0.69 元。

投资建议。福耀玻璃未来成长依然确定，具有较强的竞争力，长期投资价值明显，给予一定溢价按25-30 倍PE09 年经营性EPS0.54 元估值相对合理，目标价格区间上调至13.5-16.2 元，维持“审慎推荐-A”投资评级，建议买入。